토큰 증권(STO) 거래소 설립, 구조 및 리스크 정리

1. STO 거래소, 지금 설립할 수 있나 — 제도 현황과 시행 시점

결론부터 말씀드리면, 제도의 큰 틀은 마련됐지만 거래소를 실제로 인가받아 운영할 수 있는 시점은 아직 오지 않았습니다. 토큰증권(STO) 관련 전자증권법과 자본시장법 개정안은 2026년 1월 15일 국회 본회의를 통과했고, 2026년 2월 3일 공포됐습니다. 다만 시행 시점이 규정마다 다릅니다.

투자계약증권의 유통을 막고 있던 자본시장법 제4조 제1항 단서가 삭제되어 투자계약증권도 다른 증권과 같은 유통 규제를 받게 된 부분은 공포일(2026. 2. 3.)부터 시행됐습니다. 반면 분산원장을 증권 계좌부로 인정하는 전자증권법 개정과, 거래소 역할을 하는 장외거래중개업 인가 신설 규정(자본시장법 제166조 개정)은 2027년 2월 4일 시행 예정입니다.

인가 요건인 자기자본·물적·인적 요건은 앞으로 대통령령(시행령)에서 확정되므로, 지금은 하위법령 입법 과정을 지켜보며 대응 전략을 준비하는 단계로 이해하시는 것이 정확합니다.

2. 'STO 거래소'의 정확한 법적 정체 — 장외거래중개업 인가

흔히 말하는 'STO 거래소'는 자본시장법상 '장외거래중개업 인가'를 받은 투자중개업자를 가리킵니다. 기존 주식처럼 한국거래소(KRX) 안에서 거래되는 정식 상장시장과는 층위가 다릅니다. 개정 자본시장법 제166조는 장외거래중개업자가 자사 고객 간 거래를 다자간 상대매매(매수·매도 호가가 일치하면 체결하는 방식)로 중개할 수 있도록 했습니다. 투자계약증권과 수익증권처럼 비정형적인 토큰증권을 전문적으로 유통시키는 플랫폼이 여기에 해당합니다.

참고로 정식 상장시장은 별도입니다. 금융당국은 대규모 거래 인프라로서 투자계약증권·수익증권 상장시장을 한국거래소가 운영하고, 토큰증권을 기존 전자증권으로 전환해 상장하는 방향을 제시해 왔습니다. 즉 사업자가 세우려는 '거래소'는 대부분 KRX형 상장시장이 아니라 장외거래중개업 형태가 될 가능성이 높습니다.

발행·유통 분리 원칙 — 설계 단계에서 가장 먼저 걸리는 지점

장외거래중개업에는 이해상충 방지를 위한 발행·유통 분리 원칙이 적용될 것으로 예정돼 있습니다. 스스로 발행·인수·주선한 증권은 자기가 운영하는 시장에서 유통시킬 수 없고, 자기계약도 금지되는 구조입니다. "발행부터 상장·거래까지 한 회사가 다 한다"는 사업모델을 그리셨다면, 이 원칙 때문에 지배구조·계열 분리를 처음부터 다시 설계해야 할 수 있습니다.

3. 설립의 3단계 구조 — 증권성 판단 → 발행 인프라 → 유통 인가

토큰증권 사업은 "토큰이 증권인가"를 판단하는 것에서 출발해, 발행 인프라를 갖추고, 마지막으로 유통(거래소) 인가로 이어지는 3단계로 정리하면 이해가 쉽습니다. 각 단계마다 적용 법령과 리스크가 다릅니다.

특히 첫 단계인 증권성 판단이 사업 전체의 성패를 가릅니다. 명칭이 '조각투자', '디지털 자산', '플랫폼 투자'라도 그 실질이 증권에 해당하면 자본시장법이 우선 적용되기 때문입니다. 어떤 권리가 증권인지는 자본시장법 제4조의 정의에 따라 판단되며, 토큰증권의 상당수는 '투자계약증권'에 해당할 가능성이 큽니다.

4. 발행 인프라 — 발행인계좌관리기관 등록 요건

토큰증권을 직접 분산원장에 등록·관리하려면 '발행인계좌관리기관'으로 금융위원회에 등록해야 합니다. 개정 「주식·사채 등의 전자등록에 관한 법률」(전자증권법) 제19조의2·제19조의3은 이 제도를 신설했는데(2027. 2. 4. 시행 예정), 자기자본 10억 원 이상(대통령령으로 정하는 금액 이상), 권리자 보호가 가능한 인적·물적 설비, 사회적 신용, 이해상충 방지체계 등을 갖추도록 하고 있습니다.

다만 요건을 갖추지 못했다고 해서 발행 자체가 막히는 것은 아닙니다. 기존 전자증권과 동일하게 증권사 등 계좌관리기관을 통해 발행하는 길이 열려 있습니다. 따라서 직접 등록기관이 될지, 증권사와 협업할지는 자기자본 여력과 사업 규모에 따라 초기에 결정해야 할 전략적 선택지입니다.

5. 가장 큰 형사 리스크 — 무인가 영업과 부정거래

인가·등록 없이 토큰증권 거래를 중개하거나 시장을 운영하면 무인가 영업으로 형사처벌이 검토될 수 있습니다. 자본시장법 제11조는 인가 없이 금융투자업을 영위하는 것을, 자본시장법 제373조는 허가 없이 금융투자상품시장을 개설·운영하는 것을 각각 금지합니다. 이를 위반하면 자본시장법 제444조에 따라 5년 이하의 징역 또는 2억 원 이하의 벌금에 처해질 수 있습니다.

여기에 더해 유통 과정에서 수익구조를 사실과 다르게 설명하거나 투자 판단에 중요한 정보를 은폐하면, 자본시장법 제178조의 부정거래행위로 문제 될 수 있습니다. 토큰증권은 기초자산이 비정형적이라 정보의 범위가 불명확해지기 쉬운 만큼, 공시·설명 체계를 갖추는 것이 리스크 관리의 핵심입니다.

다만 실질을 따지지 않고 무조건 처벌되는 것은 아닙니다. 법원은 어떤 거래가 자본시장법의 규율을 받는 금융투자상품 거래에 해당하는지를 거래 구조와 목적, 투자자 보호 필요성 등을 종합해 신중하게 판단해 왔습니다. 뒤에서 볼 판례가 그 기준을 보여줍니다.

6. 설립 전 실무 체크포인트

지금 사업을 준비하신다면, 시행령이 나오기 전이라도 미리 점검해 둘 사항이 있습니다. 구조 설계의 방향이 어긋나면 이후 인가 단계에서 되돌리기 어렵기 때문입니다.

증권성 진단

기초자산과 수익구조를 근거로 증권 해당 여부, 증권 유형(투자계약증권·수익증권 등)을 사전에 확정

발행 경로 결정

발행인계좌관리기관 직접 등록 vs. 증권사 협업 중 자기자본·규모에 맞는 경로 선택

발행·유통 분리 설계

발행 주체와 유통(거래소) 주체를 분리하는 지배구조·계열 구조 검토

공시 체계

공모 여부 판단 및 증권신고서 등 공시 의무 이행 프로세스 마련

하위법령 모니터링

장외거래중개업 인가요건 등 시행령·감독규정 입법예고에 대한 상시 대응

규제 샌드박스(혁신금융서비스)를 활용해 정식 시행 전 사업모델을 테스트하는 방안도 검토해 볼 수 있습니다.

실제 판례로 보는 쟁점

토큰증권 거래소를 직접 다룬 대법원 판례는 아직 축적 전이지만, '무인가 금융투자업'과 '무허가 시장 개설'의 성립 기준을 보여주는 판례들은 설립을 준비하는 사업자에게 그대로 시사점을 줍니다.

대법원 2015. 4. 23. 선고 2015도1233 판결

사설 사이트에서 회원 간 실제 선물거래를 중개하고 수수료를 받은 행위는 인가 없이 타인의 계산으로 매매를 중개한 '무인가 투자중개업'에, 거래소 지수와 연계한 거래 시스템을 개설·운영한 행위는 '무허가 금융투자상품시장 개설·운영'에 각각 해당한다고 본 사례입니다. 중개와 시장 개설은 별개의 위반으로 평가된다는 점에서, 인가 없이 유통 플랫폼을 운영할 때의 리스크를 직접적으로 보여줍니다.

대법원 2015. 9. 10. 선고 2012도9660 판결

어떤 거래가 자본시장법의 규율을 받는 금융투자상품 거래인지는, 그 구조가 자금 조달·위험 분산 등 순기능을 하는지, 새로운 금융투자상품으로 발전시킬 필요가 있는지, 투자자 보호가 필요한지 등을 종합적으로 신중히 판단해야 한다고 본 사례입니다. 토큰이 증권인지 여부를 다투는 증권성 판단의 기본 관점을 제시합니다.

대법원 2013. 11. 28. 선고 2013도10467 판결

회원에게 실제 매매가 아닌 모의투자 서비스만 제공하고 결과에 따라 환전해 준 경우, 이를 무인가 금융투자업(투자매매업)으로 처벌하는 것은 죄형법정주의에 반해 허용될 수 없다고 본 사례입니다. 형벌 조항은 확장·유추해석이 금지된다는 점을 확인한 판결로, 처벌 여부는 행위의 실질에 따라 엄격히 가려진다는 균형점을 보여줍니다.

변호사 인사이트

토큰증권 사업에서 실무상 가장 자주 어긋나는 지점은 '기술'이 아니라 '순서'입니다. 많은 사업자가 플랫폼과 분산원장을 먼저 구축한 뒤 법률 검토를 붙이는데, 정작 사업의 운명은 맨 앞 단계인 증권성 판단과 발행·유통 분리 설계에서 갈립니다. 특히 거래소(장외거래중개업) 규정은 2027년 시행 예정이고 인가요건이 시행령에 위임돼 있어, 지금은 확정된 요건을 좇기보다 시행령이 정할 방향을 예측해 구조를 유연하게 열어두는 설계가 더 중요해 보입니다. 통과·공포·시행을 구분하고, 발행 주체와 유통 주체를 처음부터 분리해 두는 것만으로도 이후 인가 심사에서 마주할 상당수 리스크를 줄일 수 있습니다.

자주 묻는 질문

Q. STO 거래소, 지금 인가받아 바로 운영할 수 있나요?

아직은 어렵습니다. 거래소 역할을 하는 장외거래중개업 인가 규정은 2027년 2월 4일 시행 예정이고, 인가요건은 시행령으로 확정될 예정입니다. 현재는 구조 설계와 준비 단계로 보시는 것이 정확합니다.

Q. 'STO 거래소'와 한국거래소(KRX) 상장시장은 다른 건가요?

층위가 다릅니다. 사업자가 세우려는 거래소는 대체로 투자계약증권·수익증권을 다자간 중개하는 장외거래중개업 형태이고, 대규모 상장시장은 한국거래소가 별도로 운영하는 방향으로 논의돼 왔습니다.

Q. 발행부터 상장, 거래까지 한 회사가 다 할 수 있나요?

발행·유통 분리 원칙 때문에 제약이 있을 수 있습니다. 스스로 발행·인수·주선한 증권은 자기가 운영하는 시장에서 유통시킬 수 없고 자기계약도 금지되는 구조라, 지배구조 분리를 초기부터 검토하셔야 합니다.

Q. 인가 없이 먼저 거래를 중개하면 어떤 책임이 문제 되나요?

무인가 금융투자업(자본시장법 제11조·제444조) 또는 무허가 시장 개설·운영(제373조·제444조)으로 5년 이하 징역 또는 2억 원 이하 벌금이 검토될 수 있습니다. 사안에 따라 부정거래행위 책임도 함께 문제 될 수 있습니다.

Q. 발행인계좌관리기관이 되려면 자본이 얼마나 필요한가요?

개정 전자증권법상 자기자본 10억 원 이상(대통령령으로 정하는 금액 이상)과 인적·물적 설비, 이해상충 방지체계 등을 갖춰 금융위원회에 등록해야 합니다. 다만 요건이 부담되면 증권사 등 기존 계좌관리기관과 협업하는 경로도 있습니다.

Q. 우리 토큰이 증권에 해당하는지는 어떻게 판단하나요?

명칭과 무관하게 기초자산·수익구조의 실질로 판단하며, 상당수는 투자계약증권에 해당할 가능성이 있습니다. 증권성 판단은 사업 전체의 규제 적용 여부를 좌우하므로, 구체적 사실관계를 바탕으로 한 사전 검토가 필요합니다.

번화의 접근 방식 · 마치며

토큰증권 제도는 이제 막 문이 열렸고, 세부 규정은 앞으로 1년여에 걸쳐 구체화될 예정입니다. 지금 단계에서 사업 구조를 어떻게 설계하느냐가 이후 인가 심사와 리스크의 크기를 상당 부분 좌우하는 만큼, 확정되지 않은 요건을 감안한 유연한 설계와 상시 모니터링을 함께 가져가시길 권해 드립니다. 구체적인 사업모델과 기초자산을 바탕으로 법률 검토를 받아 보시는 것이 안전합니다.

✍️ 작성: 법률사무소 번화 김병국 변호사
주요 업무분야: 형사(금융범죄·가상자산), 블록체인, 기업 형사 분쟁
대한변협 등록 전문분야: 형사 전문
변호사 소개: 김병국 변호사 소개 페이지
최종 검토일: 2026. 07. 08.
작성·검수 방식: 게시 전 담당 변호사 최종 검토 완료